《投資者網(wǎng)》謝亦楠

4月24日晚間，藥明康德披露一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)營業(yè)收入達(dá)到89.64億元，同比增長5.77%；歸母凈利潤增31.97%至21.68億元，扣非凈利潤增9.02%至18.69億元，經(jīng)調(diào)整non-IFRS歸母凈利潤同比增長14%。

(相關(guān)資料圖)

在業(yè)內(nèi)看來，這是藥明康德后疫情時(shí)代的“首秀”。市場普遍認(rèn)為，在新冠商業(yè)化訂單褪去后公司可能面臨營收下滑的預(yù)期下，公司最終以盈利的高確定性為行業(yè)發(fā)展注入強(qiáng)心劑，按照以往Q1占全年收入20%左右的區(qū)間來看，公司今年全營收將在410-420億元之間，這也符合全年?duì)I收5-7%的經(jīng)營目標(biāo)。

事實(shí)上，藥明康德這份成績單背后，還有很多細(xì)節(jié)值得關(guān)注。

復(fù)盤：業(yè)績增長為何持續(xù)

公開資料顯示，藥明康德采取“一體化，端到端”的CRDMO模式，即在同一平臺(tái)下結(jié)合了傳統(tǒng)的CRO（合同研究組織）、CDMO（合同開發(fā)及生產(chǎn)組織）和CMO(合同生產(chǎn)組織)的服務(wù)，為創(chuàng)新藥企提供從新藥研發(fā)到商業(yè)化生產(chǎn)的各類外包服務(wù)，業(yè)務(wù)涵蓋新藥開發(fā)全階段。

研究機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，得益于持續(xù)的研發(fā)能力與規(guī)模建設(shè)，當(dāng)新冠相關(guān)的業(yè)務(wù)需求激增時(shí)，藥明康德業(yè)績彈性持續(xù)釋放。2020年至2022年，公司營收與凈利潤復(fù)合增長率高達(dá)54.28%和72.56%。

進(jìn)入2023年，藥明康德宣布全年業(yè)績目標(biāo)，在此前強(qiáng)勁的增長基數(shù)下公司營收有望突破410億元，預(yù)計(jì)收入將繼續(xù)增長5%-7%，核心板塊化學(xué)業(yè)務(wù)剔除商業(yè)化項(xiàng)目將保持36-38%的增速，其他業(yè)務(wù)板塊仍將保持雙位數(shù)增長。

不過，藥明康德業(yè)績?nèi)蕴幐呶磺叶唐谀芤姸容^高，尤其在美聯(lián)儲(chǔ)加息背景下，貨幣政策緊縮投融資端低迷，短期內(nèi)或抑制創(chuàng)新藥研發(fā)的需求，部分CXO公司近期估值創(chuàng)新低，疊加新冠訂單影響消退，市場擔(dān)憂藥明康德是否存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)際上，從目前公司CRDMO管線中擁有更多后期及商業(yè)化的項(xiàng)目來看，這份擔(dān)憂最終被證明是誤判或多慮。從客戶的角度出發(fā)，該類項(xiàng)目并不會(huì)受投融資的影響，相反會(huì)加大力度將其推向商業(yè)化。而對(duì)于CRDMO的業(yè)務(wù)模式本身來說該部分項(xiàng)目是放量釋放營收的階段。

券商仍看好CXO本土企業(yè)主業(yè)高增趨勢。浙商證券指出，考慮到外包率有望提升，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移持續(xù)，前端項(xiàng)目數(shù)量和收入持續(xù)高增長、商業(yè)化項(xiàng)目數(shù)量放量驅(qū)動(dòng)小分子CDMO龍頭高增長等因素，國內(nèi)CXO尤其是CDMO在2023—2025年仍會(huì)處于賣方市場。

聚焦：規(guī)模效應(yīng)提升利潤端增速

一般來說，一季報(bào)是較好評(píng)估一家公司基本面和業(yè)績的關(guān)鍵區(qū)間，也是投資者展望來年是否切換投資標(biāo)的估值，判斷賽道是否景氣的重要窗口，這也是藥明康德本次財(cái)報(bào)備受多方關(guān)注的原因。

今年一季度，公司三個(gè)口徑下的利潤端增速均高于營收增速，具體到公司五大業(yè)務(wù)板塊來看，化學(xué)業(yè)務(wù)是核心業(yè)務(wù)板塊，今年一季度收入64.3億元，同比增長5.1%，若以剔除新冠商業(yè)化項(xiàng)目的口徑來看，增速來到21.8%。其管線分子數(shù)將近2600個(gè)，后期階段的需求旺盛，推動(dòng)公司業(yè)績快速增長。

其他業(yè)務(wù)方面，公司測試業(yè)務(wù)、生物學(xué)業(yè)務(wù)、細(xì)胞及基因療法CTDMO業(yè)務(wù)收入均實(shí)現(xiàn)同比增長。測試業(yè)務(wù)板塊實(shí)現(xiàn)收入14.5億元，同比增長13.6%；生物學(xué)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入5.8億元，同比增長8.3%；細(xì)胞及基因療法CTDMO業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入3.2億元，同比增長8.7%。

隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，期間費(fèi)用的控制將直接導(dǎo)致利潤的增厚，體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，一季度公司整體毛利率同比提升4個(gè)百分點(diǎn)至39.9%，凈利率同比提升4.8個(gè)百分點(diǎn)至24.19%。

更為重要的是，公司自由現(xiàn)金流在去年轉(zhuǎn)正后，今年一季度更是達(dá)到16.8億元，在當(dāng)下貨幣政策緊縮的環(huán)境下，自由現(xiàn)金流豐腴也意味著其在資本開支的支持上有更多的選項(xiàng)。

浙商證券研報(bào)指出，藥明康德2023年化學(xué)業(yè)務(wù)收入增長的主要驅(qū)動(dòng)，可能還是來自于小分子CDMO業(yè)務(wù)板塊較強(qiáng)的可兌現(xiàn)性。其預(yù)計(jì)，小分子CDMO收入的同比增速會(huì)超過化學(xué)業(yè)務(wù)整體，不僅僅包括2022年新增的商業(yè)化項(xiàng)目，還包括公司對(duì)多肽和寡核苷酸CDMO等新分子業(yè)務(wù)強(qiáng)勁的收入指引。

展望：新增訂單和產(chǎn)能仍在增長

隨著新醫(yī)療技術(shù)及創(chuàng)新藥的需求增加，中國醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)行業(yè)，尤其是有全球新藥研發(fā)生產(chǎn)服務(wù)能力的平臺(tái)型公司，有望受益于中國和全球新藥研發(fā)投入和外包率的快速增長。

根據(jù)弗若斯特沙利報(bào)告預(yù)測，中國醫(yī)藥研發(fā)投入外包比例將由2022年的42.6%提升至2026年的52.2%，全球醫(yī)藥研發(fā)投入外包比例將由2022年的46.5%提升至2026年的55%。同時(shí)報(bào)告預(yù)測，由中國醫(yī)藥研發(fā)服務(wù)公司提供的全球外包服務(wù)的市場（不包括大分子CDMO）規(guī)模將由2022年的1312億元增長到2026年的3368億元，年平均增幅約26.6%。

從前瞻性指標(biāo)來看，藥明康德新增訂單和新建產(chǎn)能規(guī)模仍在持續(xù)增長。截至今年一季度末，公司合同負(fù)債金額達(dá)到35.87億元。公司還計(jì)劃在2023年投入資本開支80—90億元。

據(jù)中泰證券統(tǒng)計(jì)，2022年公司未完成待執(zhí)行訂單328.2億元，同比增長12.77%，預(yù)計(jì)2023年內(nèi)確認(rèn)收入訂單244.45億元，同比增長6.35%。光大證券表示，藥明康德在手項(xiàng)目充沛，有望在新冠口服小分子大訂單消化后依舊保持增長。

在此不斷向陽生長的新階段，藥明康德國際客戶占比進(jìn)一步提升。截至一季度末，公司新增超310家客戶，活躍客戶已超6000家。從一季度收入看，來自于創(chuàng)新源頭的生物技術(shù)企業(yè)客戶的增長超過53%。

多家機(jī)構(gòu)亦表示看好，首創(chuàng)證券認(rèn)為，公司為具有全球競爭力的CRDMO龍頭企業(yè)，業(yè)務(wù)覆蓋全面，行業(yè)長期趨勢依舊向好，隨著新產(chǎn)能的逐步釋放以及客戶管線推進(jìn)后的放量，有望為公司帶來持續(xù)增長，目前估值水平處于低位，維持“買入”評(píng)級(jí)。（思維財(cái)經(jīng)出品）■