千億市值的乳企中國飛鶴(06186.HK)(下稱“飛鶴”)再度遭遇機構做空，引發(fā)強烈關注。

指控飛鶴存在通過未披露的關聯(lián)方物流公司實現(xiàn)虛增收入、少報運營費用、夸大資金支出等行為。

7月8日，被稱為“殺人鯨”的做空機構Blue Orca Capital(下稱“殺人鯨”)發(fā)布了一份長達64頁做空報告，

對此，7月9日，飛鶴發(fā)布了《澄清公告》，對做空報告提到的指控進行了詳細澄清與否認。其中，對于殺人鯨提到的未披露的關聯(lián)方——克東瑞信達物流有限公司(下稱“瑞信達”)，以及該公司股東屈東、執(zhí)行董事兼總經理解德河，飛鶴回應三者均為“本公司的獨立第三方”。

不過，清流工作室獨家調查發(fā)現(xiàn)，在駁斥做空機構的澄清公告中，飛鶴可能至少在瑞信達這個問題上撒了謊。

清流工作室獨家調查顯示，至少有11條證據為證，瑞信達與飛鶴有著非常密切的關系——當?shù)卣倬W披露的信息、當?shù)孛襟w報道等均顯示，瑞信達這個被飛鶴在回應做空報告里稱為“獨立第三方”的物流公司，無論是前任股東還是現(xiàn)任股東，以及現(xiàn)任管理人員，均能找到與飛鶴的聯(lián)系。這些聯(lián)系包括，任職記錄、持股公司被地方政府稱為飛鶴子公司;瑞信達本身在地方媒體的報道中，也被稱為是飛鶴配套建設的關聯(lián)項目。

11條證據指出物流公司與飛鶴關系

工商信息顯示，瑞信達成立于2013年6月，目前由屈冬全資持股，法定代表人為解德河，此外解德河還是瑞信達的執(zhí)行董事和總經理。

清流工作室調查發(fā)現(xiàn)，至少11條證據顯示，飛鶴可能在與瑞信達關系這個問題上有所隱瞞，因為瑞信達的確與飛鶴有著十分密切的關系。

例如，清流工作室發(fā)現(xiàn)，瑞信達的法定代表人兼總經理解德河的商業(yè)軌跡與飛鶴息息相關。工商信息顯示，解德河持有齊齊哈爾錦鶴原生態(tài)觀光牧場有限公司(下稱“錦鶴牧場”)100%的股權，而錦鶴牧場的監(jiān)事為朱天龍，朱天龍同樣是飛鶴旗下的黑龍江飛鶴乳業(yè)有限公司(下稱“飛鶴乳業(yè)”)的監(jiān)事，飛鶴乳業(yè)是飛鶴在國內的經營主體。

這一點也得到了飛鶴的確認。在《澄清公告》中，飛鶴的說法是，“本公司確認，錦鶴(即錦鶴牧場)為本公司的獨立第三方。朱天龍為本公司附屬公司之員工。雖然朱天龍于錦鶴擔任監(jiān)事，但朱天龍并未在錦鶴中持有任何股份。此外，朱天龍并非瑞信達的員工或股東，除上述日常物流業(yè)務外與瑞信達無任何其他關聯(lián)。”

不過，飛鶴沒有披露的是，錦鶴牧場前稱是“齊齊哈爾飛鶴生態(tài)養(yǎng)殖有限公司”，是由飛鶴乳業(yè)在2014年10月出資成立的，2015年10月，飛鶴乳業(yè)將股權轉讓給了解德河。

關鍵人解德河是誰?清流工作室發(fā)現(xiàn)，諸多線索表明，包括齊齊哈爾當?shù)卣恼碌戎辽傥鍡l信息均顯示，解德河是飛鶴的員工。

比如，齊齊哈爾市總工會官網的一篇新聞稿顯示，2015年8月，解德河參加了飛鶴乳業(yè)組織的大型文體活動，解德河當時的頭銜是“頂鶴農業(yè)公司總經理”。值得一提的是，前述飛鶴乳業(yè)監(jiān)事朱天龍也參加了活動，朱天龍在這篇新聞稿中的頭銜是“飛鶴乳業(yè)集團工會主席生產事業(yè)部副總經理”。

根據飛鶴以往的報道記錄，解德河所在的“頂鶴農業(yè)公司”可能指的是“黑龍江頂鶴現(xiàn)代農業(yè)股份有限公司”，而據農業(yè)部2011年官網上的一篇報道，“黑龍江飛鶴乳業(yè)組建了黑龍江頂鶴現(xiàn)代農業(yè)股份有限公司，公司隸屬于飛鶴集團”。

比如，解德河還持有克東縣格瑞恩飼料有限公司(下稱“格瑞恩飼料”)99.94%的股份，克東縣人民政府官網顯示，“克東縣格瑞恩奶牛精飼料加工項目，是飛鶴乳業(yè)打造全產業(yè)鏈配套項目之一。”

更為重要的是，格瑞恩飼料是齊齊哈爾農村商業(yè)銀行股份有限公司(下稱“齊齊哈爾農商行”)的大股東之一，持有20%股份;但是銀監(jiān)會關于齊齊哈爾農商行開業(yè)批復顯示，該銀行董事人員名單中，未見格瑞恩飼料相關人員出任董事，但卻有一位名為劉圣慧的人擔任該銀行的董事。飛鶴此前披露信息顯示，劉圣慧是飛鶴的董事兼財務副總裁。但飛鶴本身并沒有出現(xiàn)在齊齊哈爾農商行的股東名單中。

再比如，解德河、朱天龍、劉圣慧均曾在黑龍江騰飛食品有限公司中擔任過股東或高管，該公司成立于2004年11月，前稱“黑龍江飛鶴食品有限公司”，飛鶴乳業(yè)曾經出現(xiàn)在該公司的股東名單上。

此外，解德河持股55%的克東縣健坤現(xiàn)代農業(yè)農機專業(yè)合作社，前稱為“克東縣飛鶴現(xiàn)代農業(yè)農機專業(yè)合作社”。央視網的一篇報道顯示，該合作社曾在2011年“為飛鶴歐美國際示范牧場種植青貯玉米57000畝及為當?shù)剞r民代耕大豆93000畝”。

除了解德河，與瑞信達相關的其他人士，同樣能找到與飛鶴的關系。

2013年6月至2014年4月，一位叫趙洪亮的人士參股了瑞信達。趙洪亮是黑龍江頂鶴現(xiàn)代農業(yè)股份有限公司的董事長，即前述提到的解德河任職總經理、農業(yè)部官網披露其為飛鶴成立的公司。

目前持有瑞信達100%股份的屈東，被飛鶴同樣澄清為“獨立第三方”。不過，清流工作室發(fā)現(xiàn)，屈東持股85%的另一家公司，克東縣安盛農業(yè)有限公司(下稱“安盛農業(yè)”)，在齊齊哈爾市政府官網文章，被稱為是飛鶴的“配套項目”;克東縣政府官網的一篇新聞稿更是把安盛公司直接稱作“飛鶴乳業(yè)安盛農業(yè)有限公司”。屈東作為大股東的公司，被當?shù)卣曌黠w鶴旗下公司，屈東與飛鶴是什么關系?更進一步，屈東持股100%的瑞信達，與飛鶴是什么關系?

另一位瑞信達的管理人員，同樣與飛鶴密切相關。齊齊哈爾人民政府官網的一篇新聞稿顯示，瑞信達副總經理是孟凡慶。而克東縣政府官網則顯示，飛鶴2015年舉辦的文體活動中，孟凡慶擔任了賽事的裁判長。

值得指出的是，孟凡慶還曾是母愛時光(黑龍江)科技有限公司法人以及執(zhí)行董事，該公司已于2017年9月注銷。但清流工作室從該公司的商標信息看到，一個名為“母愛時光BABYMOM”的商標，與飛鶴此前推出的“飛鶴母愛時光幼兒配方奶粉”包裝上的商標一致。

總而言之，瑞信達這個被飛鶴在回應做空報告里稱為“獨立第三方”的物流公司，無論是前任股東還是現(xiàn)任股東，以及現(xiàn)任管理人員，均能找到與飛鶴的聯(lián)系。

而瑞信達本身，黑龍江當?shù)厥〖増罂逗邶埥請蟆芬喽啻卧趫蟮乐袑⑷鹦胚_以及上述提到的格瑞恩飼料、安盛農業(yè)等稱為飛鶴的關聯(lián)項目。

2018年7月，黑龍江日報報道稱，“飛鶴乳業(yè)自2001年落戶克東以來，先后建成300噸乳粉加工基地、萬噸液態(tài)奶生產線和5萬噸配方乳粉生產項目，配建了原生態(tài)牧業(yè)3個萬頭牧場、安盛農業(yè)、博瑞飼料、瑞信達物流、勇進牧場生物質天然氣和有機肥循環(huán)綜合利用等項目……”清流工作室注意到，該報道后來被黑龍江省人民政府官網轉載。

2020年1月，黑龍江日報再次報道稱，“18年來，飛鶴乳業(yè)與克東合作頻出碩果，先后建設了年產5萬噸配方乳粉項目、年產3000噸米粉項目和年產4萬噸高端嬰幼兒乳粉項目。同時，配建衍生了原生態(tài)牧業(yè)、頂鶴農業(yè)、格瑞恩飼料、瑞信達物流、福瑞達印務、騰飛有機肥、瑞源天然氣等多個關聯(lián)項目，形成了閉合式全產業(yè)鏈發(fā)展模式……”

爭議“第三方公司”

做空機構“殺人鯨”對瑞信達公司的關注，源于對飛鶴收入確認的懷疑。

其指出，2020年春天，調查人員到飛鶴的工廠進行盡職調查時，發(fā)現(xiàn)停在附近的一批卡車，這些卡車屬于瑞信達。調查人員隨后聯(lián)系了瑞信達公司，該公司表示，它有200輛運貨卡車，承擔了大部分飛鶴的物流運輸工作，主要是將奶粉從位于東北的飛鶴工廠運到中國其它地區(qū)的倉庫。值得注意的是，面對調查人員詢問時，瑞信達物流的一名員工聲稱該物流公司屬于飛鶴集團。

殺人鯨表示，通過未披露關聯(lián)方物流公司的收入不實。飛鶴主要向分銷商銷售嬰兒配方奶粉，但在將產品「交給物流服務供應商」時才確認收入。飛鶴曾在招股書中稱，物流服務供應商都是獨立的第三方。

然而，從實地考察和中國企業(yè)的記錄顯示，這些物流公司是由一名飛鶴員工管理的。該公司——也就是瑞信達聲稱，飛鶴的大部分嬰幼兒配方奶粉都是由其工廠運輸出來的。因此殺人鯨認為，當飛鶴將產品交由飛鶴旗下的物流公司時，便確認收入。在他們看來，這對飛鶴的財務報表的可信度是毀滅性的，并形成了一個明顯的夸大銷售的機制。

飛鶴在《澄清公告》中予以了反駁。

飛鶴表示，瑞信達是本公司的物流服務供應商之一。于截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日止之年度，瑞信達向本公司提供的物流服務分別占本公司物流總費用的約29.0%、22.6%及19.2%。于截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日止之年度，由工廠倉庫到分倉倉庫(包括本公司哈爾濱、鄭州、蘇州、西安、成都、天津分倉)間的物流服務占瑞信達提供的物流服務總金額的96.6%、97.8%及97.9%，由工廠倉庫到經銷商的物流服務占瑞信達提供的物流服務總金額的3.4%、2.2%及2.1%。本公司僅對直接送往經銷商部分的產品于交貨時確認收入，由工廠倉庫往各分倉倉庫之間的物流屬于調撥，因而不會確認收入。

飛鶴的回應意味著，瑞信達為其提供的物流服務，主要在由工廠倉庫到分倉倉庫。

但另一個讓人疑惑的問題也隨著回應產生：瑞信達，這個為飛鶴提供物流服務，占到千億市值上市公司飛鶴物流費用29.0%、22.6%及19.2%的物流公司，是一個多年持續(xù)虧損的公司。

清流工作室查詢瑞信達近年上報給工商局的數(shù)據發(fā)現(xiàn)，2017年-2019年，瑞信達營業(yè)總收入分別為3052萬、3879萬和3879萬，凈利潤分別為-193萬、-372萬和-372萬;而該公司繳納社保的人數(shù)三年均為5人。

由于飛鶴沒有披露物流服務具體金額，清流工作室無法計算瑞信達三年內為飛鶴提供物流服務獲得的收入數(shù)據。