全球央行年會將至 美聯(lián)儲或提高對通脹的容忍度
當?shù)貢r間8月27日晚,美國杰克遜霍爾全球央行年會(Jackson Hole)即將舉行,當日美聯(lián)儲主席鮑威爾出席并將發(fā)表“貨幣政策框架評估”的視頻講話,受到全球市場的高度關(guān)注。
各界預計鮑威爾可能會提及美聯(lián)儲政策框架評估,一種可能的策略是——用平均通脹目標取代現(xiàn)有的通脹目標,即美聯(lián)儲未來會允許通脹超過2%的目標,來作為通脹抬升過慢的“補償機制”,這就意味著通脹預期可能會上升,投資者似乎有必要著手抵御通脹,而這也可能對投資邏輯產(chǎn)生重大影響。
就目前而言,接受第一財經(jīng)記者采訪的多家外資機構(gòu)人士普遍表示,可能會聽到更多美聯(lián)儲在整個經(jīng)濟周期中支持通脹的承諾,但是“希望”和“達成”截然不同,美聯(lián)儲產(chǎn)生通脹的能力受到質(zhì)疑。但保持政策寬松直到通脹遠高于目標,以實現(xiàn)平均通脹率為2%的承諾,可能意味著通脹預期上升和實際收益率的下行壓力,這就會給美元施壓。
美聯(lián)儲或提高對通脹的容忍度
政策框架評估是此次會議的關(guān)鍵詞。2008年危機后,美、日、歐、英等發(fā)達國家失業(yè)率持續(xù)走低,疫情爆發(fā)前失業(yè)率已降至50年低位,但通脹遲遲不來,也未達到美聯(lián)儲的2%的目標,美國5年通脹率只有1.3%,引發(fā)不少市場人士對菲利普斯曲線這一傳統(tǒng)經(jīng)濟理論是否不再適用的疑問,這也成為這一代央行行長面臨的挑戰(zhàn)。
之所以關(guān)注通脹,是因為如果實際通脹率在經(jīng)濟繁榮時期就過低,就會大大削弱美聯(lián)儲以低利率對抗經(jīng)濟衰退的能力,因此美聯(lián)儲通過評估貨幣政策框架來尋找新方法,提振長期通脹回到2%的目標水平。
而如何調(diào)整這個框架則是此次的重點,各界預計美聯(lián)儲可能會給予通脹更高的容忍度。簡而言之,市場預計美聯(lián)儲可能會采用多年期的平均通脹或物價目標作為新框架,這意味著容忍足夠長時間的高通脹以抵消過去多年疲軟的物價增長,從而實現(xiàn)整個商業(yè)周期間的平均通脹率在2%,這就需要允許利率處于更低的水平,而這么做的好處在于可以推動失業(yè)率進一步降低。
這意味著什么?有觀點認為,若通脹目標框架真的做出這種調(diào)整,投資者就必要著手準備抵御通脹。由于美國經(jīng)濟復蘇的特征就是生產(chǎn)弱于需求,消費品短缺本身就會導致通脹上行壓力。這也意味著可能美債收益率會飆升、同時經(jīng)濟增速仍然緩慢,“滯漲”或帶來股債雙殺。
但對于這種通脹攀升的擔憂,目前主流機構(gòu)認為有些過度。牛津經(jīng)濟研究所高級經(jīng)濟學家梅(Ben May)對記者表示,“近期美國、歐元區(qū)、英國等發(fā)達經(jīng)濟體的核心通脹升幅高于預期,引發(fā)了人們對通脹可能即將走高的擔憂。然而,我們持懷疑態(tài)度,央行并不會短期因此而考慮收緊政策。其實核心通脹總體上仍比年初要低一些。無數(shù)因素導致通脹比正常情況下更加不穩(wěn)定,因此近期明顯的上升趨勢應(yīng)該謹慎對待。盡管貨幣寬松是一個因素,但是近期通脹攀升并非因為太多資金在追逐太少的商品和服務(wù)。”
渣打全球研究主管羅伯遜就表示,“希望”和“達成”(通脹目標)截然不同,目前仍對美聯(lián)儲產(chǎn)生通脹的能力持懷疑態(tài)度。但通脹預期上升就會導致實際收益率(債券名義收益率減去通脹預期)的下行壓力,這就會給美元施壓,同時也可能會提振黃金。因為,這會導致美元的利差優(yōu)勢不斷收窄,而過去兩年來黃金的走勢也和美債實際收益率成反比。
中美利差仍將維持高位
從利差角度而言,機構(gòu)認為中美利差仍將維持較高位置。
根據(jù)美銀的測算,如果PEC通脹率保持在2.1%的水平,則可能需要美聯(lián)儲實行42年的低利率水平保持不變。盡管平均通脹目標此次并不一定能夠?qū)嵭?,但人民幣較美元的利差優(yōu)勢仍將維持高位,此前中美利差飆升至240BP的歷史新高水平。
這將有利于人民幣維持強勢。美元指數(shù)已經(jīng)從今年3月的104高點附近一度跌至92,近期反彈至93附近。“美元的貶值不僅關(guān)乎貨幣交易,與其他貨幣相比,美國失去了相對G10貨幣的大部分利率優(yōu)勢,其財政狀況繼續(xù)惡化——雙赤字達到了50年來的最大水平,并可能進一步惡化。”羅伯遜對記者表示。
美股負面溢出效應(yīng)有限
另一個備受關(guān)注的問題就是美股的估值,中國市場的關(guān)注點在于,不斷創(chuàng)新高的美股若出現(xiàn)大幅回調(diào),或造成溢出效應(yīng)。
不過,各界認為,若美聯(lián)儲提升對通脹的容忍度,對權(quán)益資產(chǎn)更偏利好,且低利率或長期持續(xù)。同時,大選年歷來美股走升居多。近期主流機構(gòu)都對美股走勢偏樂觀。
瑞士百達資產(chǎn)管理多元資產(chǎn)團隊高級投資經(jīng)理黃思遠對記者表示,有部分市場人士認為股票已經(jīng)與經(jīng)濟脫鉤。蘋果市值達2萬億美元,很多聲音質(zhì)疑,認為只是寬松貨幣政策引起的泡沫。我們認為這些都是錯誤的說法。市場出現(xiàn)的是質(zhì)素上的分化,不是非理性脫鉤。”
具體而言,美股的股票回報出現(xiàn)了較大分化。年初至8月20日,各大指數(shù)中,成分股錄得正負回報的百分比分別為——標普500:正回報41.4%,負回報58.6%;納斯達克:正回報41.9%,負回報31.3%;道瓊斯:正回報33.3%,負回報67.7%。
“事實上很大部分股票年初至今仍錄得負回報。所以,根據(jù)表現(xiàn),股市和實體經(jīng)濟脫鉤程度沒有市場認為那么高。仍然錄得負回報的股票包括郵輪、航空運營商、傳統(tǒng)零 售商和能源股。如果這些股票今年以來的表現(xiàn)都錄得正回報,那么股市就真正與經(jīng)濟脫鉤了。”黃思遠稱,錄得正回報的往往是一些受長期結(jié)構(gòu)增長推動的科技龍頭,它們現(xiàn)金充裕,在2~4個月的時間里實現(xiàn)了2~4年的增長。 折現(xiàn)現(xiàn)金流估值被向前拉了2~4年,這些真正的市場領(lǐng)導者比以往任何時候都更有優(yōu)勢,盈利能力更強,資產(chǎn)負債表也較強。
因此機構(gòu)也認為A股的外部擾動有限。就市場走勢而言,野村東方國際證券研究部主管高挺對記者表示,預計2020、2021年滬深300指數(shù)盈利增速為-8.9%和15.0%。目前滬深300估值已經(jīng)略高于其10年平均,且行業(yè)估值分化,未來市場持續(xù)上行仍需估值收斂。“預計市場短期仍將震蕩,但具備結(jié)構(gòu)性機會,低估值且業(yè)績穩(wěn)定或?qū)φ呙舾卸容^高的行業(yè)值得關(guān)注。中長期建議投資者關(guān)注內(nèi)循環(huán)帶來的投資機會,重點關(guān)注線上和數(shù)字經(jīng)濟、服務(wù)業(yè)回流和制造業(yè)升級。”
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