赴美上市的三大造車(chē)新勢(shì)力——蔚來(lái)(NIO.N)、理想汽車(chē)和小鵬汽車(chē)，自去年起便被人們昵稱(chēng)為“電動(dòng)車(chē)三傻”，這個(gè)來(lái)自于《極限挑戰(zhàn)》“極限三傻”的稱(chēng)呼，暗含著“傻人有傻福”之意。不過(guò)，最近“三傻”的運(yùn)氣沒(méi)之前那么旺了，而是陷入了“集體尷尬”的境地。

近期，理想、蔚來(lái)、小鵬都公布了2020年財(cái)報(bào)，總體來(lái)看，情況樂(lè)觀(guān)，數(shù)據(jù)亮眼，三者毛利率均轉(zhuǎn)正，并且攢了一大筆足夠“度過(guò)難關(guān)”的現(xiàn)金。

一切看起來(lái)都在變好，除了股價(jià)。

截至3月11日收盤(pán)，蔚來(lái)、理想和小鵬的股價(jià)均呈腰斬之勢(shì)。其中，蔚來(lái)的股價(jià)為41.32美元，較最高點(diǎn)66.99美元下跌44.49%;理想汽車(chē)報(bào)收于23.34美元，較最高點(diǎn)的47.7美元跌去51.06%;小鵬汽車(chē)股價(jià)30.7美元，較最高點(diǎn)的74.49美元下跌58.78%。

資本市場(chǎng)長(zhǎng)期看好新能源汽車(chē)，但在短期內(nèi)“身體也很誠(chéng)實(shí)”——拋售跑路。2月上旬，高瓴資本公布了截至2020年第四季度末的美股持倉(cāng)情況。文件顯示，張磊已經(jīng)清倉(cāng)了持有的理想、小鵬、蔚來(lái)三家公司的全部股份。

我們不得不面對(duì)這樣一個(gè)問(wèn)題：造車(chē)新勢(shì)力股價(jià)是否存在泡沫，其股價(jià)暴跌背后是短期的調(diào)整還是資本市場(chǎng)在糾錯(cuò)?

1、業(yè)績(jī)向上，股價(jià)向下

“我在2019年6月提到，蔚來(lái)汽車(chē)的股票有可能會(huì)歸零，但現(xiàn)在我不這么認(rèn)為。”投資媒體Investor Place撰稿人文斯·馬丁在3月9日的一篇文章中說(shuō)道。

2019年是蔚來(lái)的“危難之年”，其一年虧損16億美元，并在第四季度財(cái)報(bào)中表示其現(xiàn)金流不足以維持蔚來(lái)一年的運(yùn)營(yíng)。然而，在2020年，局面逆轉(zhuǎn)，蔚來(lái)發(fā)布2020年第四季度及2020年財(cái)報(bào)顯示，蔚來(lái)賬上現(xiàn)金流增加415.1億元至425億元。除卻現(xiàn)金流外， 蔚來(lái)在2020年交付汽車(chē)超過(guò)4.37萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)112.6%。

不過(guò)，在數(shù)據(jù)表現(xiàn)向好的同時(shí)，蔚來(lái)的持續(xù)虧損也無(wú)法讓人忽視。數(shù)據(jù)顯示，蔚來(lái)2020年Q4凈虧損13.9億元，環(huán)比擴(kuò)大32.6%，全年凈虧損為53.04億元。

在發(fā)布財(cái)報(bào)后，蔚來(lái)股價(jià)應(yīng)聲下跌，在3月3日更是下跌超10%，原因是蔚來(lái)的虧損情況超出了分析師預(yù)期。但在文斯·馬丁看來(lái)，即使蔚來(lái)調(diào)整后每股虧損為14美分，但虧損的責(zé)任不在蔚來(lái)，其虧損超出預(yù)期是外幣匯率所致。

雖然股價(jià)下跌，但美股分析師約翰·羅斯韋爾依然調(diào)高了蔚來(lái)的目標(biāo)價(jià)。他認(rèn)為，即使蔚來(lái)股價(jià)下跌，但其基本面并沒(méi)有根本改變，蔚來(lái)持有足夠的現(xiàn)金流，并且有望在2022年推出兩款新的轎車(chē)車(chē)型。此外，德意志銀行分析師Edison Yu也將蔚來(lái)目標(biāo)價(jià)上調(diào)至70美元，評(píng)級(jí)為“買(mǎi)入”。

業(yè)績(jī)向好但股價(jià)下跌的尷尬，同樣發(fā)生在理想汽車(chē)身上。

在蔚來(lái)發(fā)布年報(bào)的前一周，理想公布了2020年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：全年總營(yíng)收94.6億元，凈虧損1.52億元，同比大幅下降94%，毛利率高達(dá)16.4%，并且第四季度實(shí)現(xiàn)了經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)的盈利。

2020年，僅有理想ONE這一款車(chē)型的理想汽車(chē)交付量達(dá)3.26萬(wàn)輛，比有三款車(chē)型的蔚來(lái)僅低了1.11萬(wàn)輛，位列新勢(shì)力車(chē)企銷(xiāo)量排行榜的亞軍，與此同時(shí)，理想汽車(chē)的虧損僅為蔚來(lái)的三十四分之一。

但資本市場(chǎng)沒(méi)有買(mǎi)理想的賬，財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)日，理想汽車(chē)股價(jià)下跌9.8%，第二天再度下跌1.92%。這并非理想股價(jià)下跌的開(kāi)始，自2020年11月下旬開(kāi)始，其股價(jià)就一直震蕩下滑，截至3月11日收盤(pán)，理想汽車(chē)已較最高點(diǎn)的47.7美元跌去51.06%。

下跌背后，理想也面臨比小鵬和蔚來(lái)更大的利空。2月10日，上海發(fā)布《上海市鼓勵(lì)購(gòu)買(mǎi)和使用新能源汽車(chē)實(shí)施辦法》，通過(guò)差異化安排，加大了對(duì)純電動(dòng)汽車(chē)的支持力度，并明確自2023年1月1日起，對(duì)消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)或受讓插電混動(dòng)汽車(chē)的，不再發(fā)放專(zhuān)用牌照額度。

這意味著，自2023年開(kāi)始消費(fèi)者在上海買(mǎi)理想ONE只能用燃油車(chē)指標(biāo)。“上海作為國(guó)內(nèi)最大的新能源市場(chǎng)之一，新政策具有風(fēng)向標(biāo)的意義，如果國(guó)內(nèi)其他省市跟進(jìn)上海的政策，理想的銷(xiāo)量會(huì)受到一定打擊，導(dǎo)致銷(xiāo)量增速放緩。”蓋世汽車(chē)研究院高級(jí)分析師張志文對(duì)「子彈財(cái)經(jīng)」表示。

如果說(shuō)理想股價(jià)下跌的原因之一是政策利空，那么小鵬汽車(chē)股價(jià)下跌就是被銷(xiāo)量拖累。2021年2月，造車(chē)新勢(shì)力的銷(xiāo)量均有不同程度的下跌，其中蔚來(lái)環(huán)比下跌22.8%，理想環(huán)比下跌57.24%，小鵬則下跌63.04%。

“對(duì)新勢(shì)力這種處于成長(zhǎng)期的公司而言，其產(chǎn)品的銷(xiāo)量會(huì)對(duì)股價(jià)產(chǎn)生直接影響。”汽車(chē)分析師周濤對(duì)「子彈財(cái)經(jīng)」表示。

不過(guò)好消息是，小鵬交出了一份漂亮的2020年財(cái)報(bào)。財(cái)報(bào)顯示，小鵬2020年全年毛利率為4.6%，銷(xiāo)售毛利率為3.5%，實(shí)現(xiàn)全年毛利轉(zhuǎn)正。

即使股價(jià)雪崩，但小鵬仍被部分投資機(jī)構(gòu)看好。德意志銀行在2月底的一份報(bào)告中將小鵬汽車(chē)評(píng)級(jí)為“買(mǎi)入”，在報(bào)告中，分析師表示看好小鵬的原因不在于其銷(xiāo)量，而在其自動(dòng)駕駛技術(shù)。

“我對(duì)小鵬汽車(chē)的看法沒(méi)有改變，我相信到明年這個(gè)時(shí)候，小鵬的股價(jià)會(huì)漲到75美元。”分析師伊恩·庫(kù)珀表示。此外，周濤也認(rèn)為，造車(chē)新勢(shì)力短期內(nèi)股價(jià)下跌并不是壞事，“這對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是很好的投資機(jī)會(huì)”。

2、造車(chē)新勢(shì)力的瓶頸

造車(chē)新勢(shì)力股價(jià)下跌，一大因素是美股的宏觀(guān)環(huán)境。

基準(zhǔn)10年期的美國(guó)國(guó)債收益率在近期不斷攀升，使得許多美股投資者拋售了造車(chē)新勢(shì)力這樣具有投機(jī)性估值的成長(zhǎng)型股票。而隨著特斯拉股價(jià)在近兩個(gè)月的暴跌，美股市場(chǎng)上對(duì)新能源汽車(chē)股票的恐慌也在蔓延。

除卻美股大環(huán)境的影響外，來(lái)自汽車(chē)行業(yè)的利空也在加劇投資者的恐慌。

浦銀國(guó)際在其研報(bào)中表示，造車(chē)新勢(shì)力目前的股價(jià)仍受到季節(jié)性因素以及潛在的供應(yīng)鏈短缺因素影響?；谶@樣的判斷，浦銀國(guó)際分析師沈岱將造車(chē)新勢(shì)力短期內(nèi)評(píng)級(jí)調(diào)至“賣(mài)出”，并將新勢(shì)力估值回調(diào)至2020年7-8月之間的汽車(chē)市場(chǎng)復(fù)蘇初期的估值。

當(dāng)前，造車(chē)新勢(shì)力面臨的供應(yīng)鏈潛在風(fēng)險(xiǎn)主要是動(dòng)力電池及車(chē)規(guī)級(jí)芯片。以蔚來(lái)為例，即使蔚來(lái)汽車(chē)CEO李斌在財(cái)報(bào)電話(huà)會(huì)上表示公司仍有足夠的芯片來(lái)滿(mǎn)足第二季度的生產(chǎn)目標(biāo)，但巴克萊汽車(chē)分析師布萊恩·約翰遜(Bryan Johnson)仍擔(dān)憂(yōu)芯片將在2021年給蔚來(lái)造成大麻煩。

“因芯片短缺的問(wèn)題，2021年全球智能汽車(chē)的產(chǎn)能將減少約100萬(wàn)輛。”萊恩·約翰遜在其報(bào)告中表示。

“長(zhǎng)期的話(huà)，我們正在密切關(guān)注芯片的供應(yīng)，以隨時(shí)了解芯片供應(yīng)對(duì)我們供應(yīng)鏈的整體影響。但是在短期內(nèi)，芯片短缺不會(huì)對(duì)我們?cè)斐捎绊憽?rdquo; 小鵬汽車(chē)總裁顧宏地在財(cái)報(bào)電話(huà)會(huì)議中強(qiáng)調(diào)，相比起大型OEM，產(chǎn)量相對(duì)較小的小鵬汽車(chē)解決芯片短缺問(wèn)題更為靈活，目前公司的芯片供應(yīng)可以維持兩到三個(gè)月。

在汽車(chē)行業(yè)“缺芯”的當(dāng)下，造車(chē)新勢(shì)力們還缺動(dòng)力電池。

在財(cái)報(bào)電話(huà)會(huì)上，李斌表示電池供應(yīng)、特別是100度電池供應(yīng)量是一個(gè)瓶頸，這導(dǎo)致目前整車(chē)產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到每月1萬(wàn)輛的蔚來(lái)只能繼續(xù)維持每月7500輛，這樣的情況將持續(xù)到今年7月。

在電池焦慮的當(dāng)下，小鵬也對(duì)產(chǎn)品做出調(diào)整，推出磷酸鐵鋰版小鵬P7和小鵬G3。此舉雖讓車(chē)型的續(xù)航里程下降，但也降低了小鵬車(chē)型的購(gòu)買(mǎi)門(mén)檻，或?qū)?duì)小鵬的銷(xiāo)量起到正面影響。

供應(yīng)鏈產(chǎn)能短缺固然會(huì)對(duì)新勢(shì)力產(chǎn)生影響，但分析師張志文在這個(gè)問(wèn)題上相對(duì)樂(lè)觀(guān)：“新勢(shì)力當(dāng)前的產(chǎn)能和銷(xiāo)售體量并不是很大，頭部企業(yè)一年也就幾萬(wàn)輛，缺芯問(wèn)題應(yīng)該影響不大，但對(duì)于特斯拉這種體量的車(chē)企影響就比較大，相對(duì)而言車(chē)企體量越小影響越小。”

在張志文看來(lái)，造車(chē)新勢(shì)力面臨最大的瓶頸仍是產(chǎn)品“真空期”。公開(kāi)信息顯示，小鵬的下一款新車(chē)型小鵬P5將在2021年第四季度上市，而蔚來(lái)的ET7定檔2022年，理想的純電車(chē)型則要等到2023年。

“2月新勢(shì)力的銷(xiāo)量環(huán)比都是下降的，和2020年12月的銷(xiāo)量差不多，在銷(xiāo)量觸及飽和產(chǎn)能的情況下，如果沒(méi)有新車(chē)型投放刺激市場(chǎng)的話(huà)，他們未來(lái)短期內(nèi)的銷(xiāo)量增長(zhǎng)是相對(duì)有限的。”張志文對(duì)「子彈財(cái)經(jīng)」說(shuō)道。

浦銀國(guó)際也在其研報(bào)中預(yù)測(cè)，當(dāng)造車(chē)新勢(shì)力銷(xiāo)量觸及產(chǎn)能天花板時(shí)，新勢(shì)力的股價(jià)就會(huì)開(kāi)始回調(diào)。

因此，當(dāng)銷(xiāo)量增長(zhǎng)即將觸及瓶頸時(shí)，造車(chē)新勢(shì)力選擇拓寬銷(xiāo)售渠道。

據(jù)蔚來(lái)在財(cái)報(bào)會(huì)議中披露，未來(lái)公司還將在充換電網(wǎng)絡(luò)和銷(xiāo)售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)方面進(jìn)行積極擴(kuò)張。2021年，只要是有奔馳、寶馬、奧迪的地方，蔚來(lái)的線(xiàn)下門(mén)店都將完成覆蓋，即便“很多都是三、四線(xiàn)城市”。而理想也在財(cái)報(bào)中表示，公司在2021年預(yù)計(jì)擴(kuò)張到200家門(mén)店，覆蓋100座城市。

不過(guò)，當(dāng)蔚來(lái)和理想還在擴(kuò)展國(guó)內(nèi)銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)時(shí)，小鵬已經(jīng)把車(chē)運(yùn)到挪威賣(mài)了。2020年底，小鵬汽車(chē)在其公眾號(hào)宣布首批向挪威市場(chǎng)出口的G3車(chē)型已進(jìn)行交付。

出?；蛟S是個(gè)路子，但一定不會(huì)好走。“智能汽車(chē)出?？隙ㄟ€要做本地化開(kāi)發(fā)，這又是一筆開(kāi)銷(xiāo)，而且客場(chǎng)作戰(zhàn)挑戰(zhàn)更大。打個(gè)比方說(shuō)，蔚來(lái)出海后還能做到像國(guó)內(nèi)這樣優(yōu)質(zhì)的服務(wù)嗎?”張志文說(shuō)。

造車(chē)新勢(shì)力短期內(nèi)的瓶頸清晰可見(jiàn)，投資機(jī)構(gòu)也紛紛對(duì)新勢(shì)力的2021年成績(jī)做出預(yù)測(cè)。約翰·羅斯韋爾認(rèn)為蔚來(lái)2021年的銷(xiāo)量將達(dá)到9.7萬(wàn)輛，若芯片供應(yīng)情況好轉(zhuǎn)，銷(xiāo)量將超過(guò)10萬(wàn)輛。中金公司也表示蔚來(lái)2021年銷(xiāo)量將保持高位，并維持85美元的目標(biāo)價(jià)。

與投資機(jī)構(gòu)相比，汽車(chē)行業(yè)觀(guān)察機(jī)構(gòu)蓋世汽車(chē)研究院的預(yù)測(cè)更為保守。通過(guò)對(duì)供應(yīng)商數(shù)據(jù)的采集分析，蓋世汽車(chē)研究院預(yù)測(cè)蔚來(lái)2021年的銷(xiāo)量為7.5-8.2萬(wàn)輛;小鵬汽車(chē)2021年銷(xiāo)量為4-4.8萬(wàn)輛;理想汽車(chē)2021年銷(xiāo)量為5.8-6.5萬(wàn)輛。

3、股價(jià)還有多少想象空間?

在5年以及更長(zhǎng)遠(yuǎn)的時(shí)間內(nèi)，造車(chē)新勢(shì)力都定下了有些激進(jìn)的目標(biāo)。

理想汽車(chē)財(cái)報(bào)發(fā)布前夕，理想汽車(chē)創(chuàng)始人李想在公司內(nèi)部信中為理想汽車(chē)定下了“2025年拿下20%市場(chǎng)份額”的目標(biāo)，并表示公司將在2030年成為全球第一智能電動(dòng)車(chē)企業(yè)。蔚來(lái)汽車(chē)總裁秦力洪則在接受采訪(fǎng)時(shí)表示，2025年蔚來(lái)將成為全球高端車(chē)市場(chǎng)主要玩家。

盡管造車(chē)新勢(shì)力們?cè)阡N(xiāo)量及體量上較傳統(tǒng)車(chē)企有較大差距，但從市值角度出發(fā)，造車(chē)新勢(shì)力在資本市場(chǎng)的存在感已算得上是“主流玩家”。即使造車(chē)新勢(shì)力股價(jià)下挫，但其市值仍遠(yuǎn)超福特、上汽集團(tuán)等車(chē)企。

面對(duì)造車(chē)新勢(shì)力的高估值，小鵬汽車(chē)創(chuàng)始人何小鵬也曾公開(kāi)回應(yīng)：汽車(chē)和手機(jī)有兩種完全不同的估值系統(tǒng)，對(duì)于手機(jī)行業(yè)來(lái)說(shuō)，智能化、高毛利、對(duì)未來(lái)的變革，是資本市場(chǎng)關(guān)注的一個(gè)點(diǎn)。如今，智能汽車(chē)也有了這些特點(diǎn)。

隨著汽車(chē)新四化浪潮的推進(jìn)，“軟件定義汽車(chē)”成為所有智能汽車(chē)品牌的新故事。李斌表示蔚來(lái)自動(dòng)駕駛系統(tǒng)NAD(NIO Autonomous Driving)和AD as a service必是長(zhǎng)期收入來(lái)源。

但在張志文看來(lái)，這個(gè)新故事還沒(méi)有到來(lái)。“靠軟件賺錢(qián)確實(shí)有很大的想象空間，但目前新勢(shì)力的汽車(chē)保有量還很小，在相關(guān)軟件滲透率較低的情況下，新勢(shì)力想要靠軟件盈利還是很困難的，畢竟這一塊研發(fā)投入還很大。”他說(shuō)。

與更長(zhǎng)遠(yuǎn)的目標(biāo)相比，周濤則認(rèn)為短期內(nèi)對(duì)新勢(shì)力股價(jià)影響最大的還是盈利，只有盈利了造車(chē)新勢(shì)力的故事才能講下去，市值和股價(jià)才會(huì)有更大的想象空間。

然而，從目前來(lái)看，造車(chē)新勢(shì)力想要盈利還需要一段時(shí)間。根據(jù)國(guó)信證券發(fā)布的研報(bào)，要想實(shí)現(xiàn)盈利，蔚來(lái)的銷(xiāo)量規(guī)模要達(dá)到18萬(wàn)輛，理想應(yīng)達(dá)到6萬(wàn)輛，小鵬要達(dá)到12萬(wàn)輛。

一個(gè)好消息是，與一年前行業(yè)動(dòng)蕩起伏不同，現(xiàn)在造車(chē)新勢(shì)力手上已然有了更多的籌碼。周濤認(rèn)為，未來(lái)造車(chē)新勢(shì)力的格局還是會(huì)有變化的，但是變化不會(huì)那么劇烈了，因?yàn)槲祦?lái)、小鵬和理想都已站穩(wěn)腳跟，而且在資本市場(chǎng)也有一個(gè)比較高的認(rèn)可度。

“造車(chē)新勢(shì)力要想成為'汽車(chē)界蘋(píng)果'還是有機(jī)會(huì)的，美國(guó)市場(chǎng)孕育出了特斯拉這樣的巨頭，中國(guó)新能源汽車(chē)市場(chǎng)這么大，未嘗不能孕育出巨頭，這些新勢(shì)力也有可能會(huì)變成全球龍頭。”一位汽車(chē)行業(yè)觀(guān)察人士對(duì)「子彈財(cái)經(jīng)」表示。

除卻長(zhǎng)遠(yuǎn)的想象和短期的瓶頸，赴港上市也將成為影響新勢(shì)力未來(lái)股價(jià)的因素之一。

3月9日，路透社報(bào)道，小鵬汽車(chē)、蔚來(lái)汽車(chē)和理想汽車(chē)正在與數(shù)家銀行商討在香港發(fā)行股份，據(jù)悉是三家電動(dòng)車(chē)企業(yè)計(jì)劃尋求今年在香港上市，籌資總額為50億美元。

這也意味著，造車(chē)新勢(shì)力們將有更多彈藥去面對(duì)未來(lái)的廝殺。