編者按：蘇州天脈導熱科技股份有限公司（以下簡稱“蘇州天脈”）將于2023年1月19日首發(fā)上會，保薦人（主承銷商）為安信證券股份有限公司，保薦代表人為孫海旺、鄭云潔。

蘇州天脈本次擬登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，本次擬公開發(fā)行股票不超過11,568萬股，擬募集資金39,490.91萬元，分別用于散熱產品生產基地建設項目、新建研發(fā)中心項目和補充流動資金。

蘇州天脈主營業(yè)務為導熱散熱材料及元器件的研發(fā)、生產及銷售，主要產品包括熱管、均溫板、導熱界面材料、石墨膜等，產品廣泛應用于智能手機、筆記本電腦等消費電子以及安防監(jiān)控設備、汽車電子、通信設備等領域。

(資料圖片)

蘇州天脈的控股股東為謝毅，實際控制人為謝毅、沈鋒華夫婦。謝毅直接持有公司54.44%股份，沈鋒華直接持有公司15.82%股份，兩人通過其實際控制的蘇州天憶翔企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）間接控制公司2.42%股份，合計控制蘇州天脈72.68%股份。

2021年12月，蘇州天脈以增資擴股方式引進國開制造業(yè)轉型升級基金（有限合伙）（以下簡稱“國開制造”）等6名股東。

根據招股說明書，國開制造與蘇州天脈、蘇州天脈子公司嵊州天脈導熱科技有限公司及公司實際控制人謝毅、沈鋒華于2021年12月27日簽署的《增資協(xié)議》約定的“業(yè)績承諾和現金補償”對賭條款尚未清理。

該對賭條款主要約定國開制造在蘇州天脈未達到業(yè)績承諾條件下謝毅、沈鋒華共同且連帶地向本輪投資者人支付現金補償的義務。

另據界面新聞報道，從募集項目來看，均溫板是蘇州天脈未來發(fā)展的主要方向。此次蘇州天脈募集資金用途中，2.95億元用于“散熱產品生產基地建設項目”，項目建成后公司將新增1000噸導熱界面材料、1200萬套散熱模組和6000萬只均溫板（VC）的生產能力。

2019年至2021年，蘇州天脈的業(yè)績逐步攀升，不過主營業(yè)務毛利率走勢卻呈現相反趨勢，分別為35.18%、34.12%和25.35%。原因在于毛利率較低的均溫板產品銷售占比大幅提升。占總營收比例由2020年的23.98%一躍升2021年的44.83%，拉低了主營業(yè)務的整體毛利率。

2021年均溫板雖呈現爆發(fā)式增長，不過產銷率依然是所有產品中最低的。新增6000萬只均溫板產能是現有產能的一倍，在未來手機端需求已呈現下滑趨勢背景下，毅然決定擴產一倍的產能略顯自信。

業(yè)績連升

2019年、2020年、2021年和2022年1-6月，蘇州天脈實現營業(yè)收入分別為28,888.07萬元、40,616.49萬元、70,834.38萬元和41,622.59萬元，實現歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為3,665.14萬元、5,300.21萬元、6,453.53萬元和5,699.62萬元，實現扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為3,527.00萬元、5,066.99萬元、6,343.05萬元和5,451.19萬元。

報告期各期，蘇州天脈經營活動產生的現金流量凈額分別為1,844.86萬元、4,205.87萬元、5,546.38萬元和3,206.70萬元，占歸屬于母公司所有者的凈利潤的比例分別為50.34%、79.35%、85.94%和56.26%；銷售商品、提供勞務收到的現金分別為24,624.45萬元、38,863.57萬元、68,453.25萬元和43,171.86萬元，占營業(yè)收入的比例分別為85.24%、95.68%、96.64%和103.72%。

2022年1-9月，蘇州天脈實現營業(yè)收入61,350.00萬元，同比增長28.67%；實現歸屬于母公司所有者的凈利潤8,464.01萬元，同比增長98.72%；實現扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤8,063.41萬元，同比增長94.22%；經營活動產生的現金流量凈額為7,404.30萬元，同比增長63.86%。

蘇州天脈表示，根據公司2022年1-9月經審閱的財務數據，并結合市場環(huán)境及公司實際經營情況，公司預計2022年度全年實現營業(yè)收入82,000萬元至84,000萬元，同比增長15.76%至18.59%；預計全年實現凈利潤11,000萬元至12,000萬元，同比增長70.45%至85.94%；預計全年實現扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤10,500萬元至11,500萬元，同比增長65.54%至81.30%。

招股說明書提示對賭條款的風險

2021年12月27日，蘇州天脈及實際控制人謝毅、沈鋒華夫婦分別與國開制造、嘉興沃賦錦芯股權投資合伙企業(yè)（有限合伙）、青島毅道優(yōu)勢股權投資中心（有限合伙）、湖北長江中信科移動通信技術產業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）、段文勇、姜潔簽訂了《增資協(xié)議》，本次增資價格均為13.10元/股。

2021年12月，國開制造與蘇州天脈實際控制人及蘇州天脈簽署《關于蘇州天脈導熱科技股份有限公司之增資協(xié)議》，約定了“業(yè)績承諾和現金補償”等對賭條款，該對賭條款僅限于股東之間，不涉及公司的利益，公司不承擔任何回購或對賭義務。

根據招股說明書，國開制造與蘇州天脈、嵊州天脈及公司實際控制人謝毅、沈鋒華于2021年12月27日簽署的《增資協(xié)議》約定的“業(yè)績承諾和現金補償”對賭條款尚未清理。

該對賭條款主要約定國開制造在蘇州天脈未達到業(yè)績承諾條件下謝毅、沈鋒華共同且連帶地向本輪投資者人支付現金補償的義務。

蘇州天脈表示，上述相關協(xié)議在各方自愿、平等的基礎上達成。公司作為義務方簽署的對賭條款或股東特殊權利條款均已全部溯及既往的終止、自始無效、且不可恢復，公司不再作為當事方承擔對賭義務；公司實際控制人作為義務人承擔現金補償義務的《增資協(xié)議》仍在履行中，該對賭條款義務人為公司實際控制人，公司不作為對賭條款義務人，公司不承擔對賭條款的現金補償義務或責任，并且相關業(yè)績補償條款不存在可能導致公司控制權變化，亦不與公司市值掛鉤，不存在嚴重影響公司持續(xù)經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。因此，公司及其實際控制人歷史上涉及的相關對賭條款約定符合《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票首次公開發(fā)行上市審核問答》的規(guī)定，不構成對本次發(fā)行上市的實質障礙。

蘇州天脈表示，雖公司實際控制人財務狀況及資信良好，但是如果未能在約定時間完成上述對賭約定，觸發(fā)業(yè)績承諾與現金補償條款，公司實際控制人存在為完成現金補償義務而導致其持股比例可能變化的風險。

界面新聞：押寶均溫板能否成功？

據界面新聞報道，2019年至2021年，蘇州天脈的業(yè)績逐步攀升，不過主營業(yè)務毛利率走勢卻呈現相反趨勢，分別為35.18%、34.12%和25.35%。

原因在于毛利率較低的均溫板產品銷售占比大幅提升。占總營收比例由2020年的23.98%一躍升2021年的44.83%，拉低了主營業(yè)務的整體毛利率。

均溫板之所以毛利低，是由于直接人工和制造費用占比相對較高。均溫板的制程通常在十幾道以上，涉及的生產人員及生產工序較多。在所有細分產品中，均溫板的毛利率常年維持在15%以內，大大低于其他細分業(yè)務分支。

均溫板當前已大量運用于智能手機中，其散熱路徑為CPU或傳感器等熱源產生的熱量，首先經過導熱界面材料傳導到均溫板，然后均溫板再將熱量快速傳導至石墨膜后再均勻散開，石墨膜在手機平面方向把熱量傳導到金屬支架及手機機殼，最終實現熱量向外部環(huán)境的轉移。所以均溫板在手機散熱產品中是一個不可缺少的部件，且工藝越薄越先進。目前蘇州天脈均溫板最小厚度可達0.23mm，處于行業(yè)領先地位。

從蘇州天脈的五大客戶中不難發(fā)現，手機商的銷售大多為均溫板，已成為公司的走量產品。

此次蘇州天脈募集資金用途中，2.95億元用于“散熱產品生產基地建設項目”，項目建成后公司將新增1000噸導熱界面材料、1200萬套散熱模組和6000萬只均溫板（VC）的生產能力。其中6000萬只均溫板產能格外醒目。由此也可以判斷，蘇州天脈或將未來商業(yè)發(fā)展的天枰壓向均溫板。

雖然近年均溫板銷量有所提升，但新增6000萬只均溫板產能是否必要？

蘇州天脈其他導熱產品中，熱管、導熱片、石墨膜近乎產銷率處于滿產滿銷飽和狀態(tài)。2021年均溫板雖呈現爆發(fā)式增長，不過產銷率依然是所有產品中最低的。新增6000萬只均溫板產能是現有產能的一倍，在未來手機端需求已呈現下滑趨勢背景下，毅然決定擴產一倍的產能略顯自信。

招股書中還可以看到，蘇州天脈每件均溫板的售價單價在近三年隨著產能上升而直線下降，可見客戶的話語權較大。若公司未來產能在現有基礎上擴大一倍，均溫板單價是否有進一步下探可能？

低價銷售模式雖然能迅速搶占市場，但對蘇州天脈的毛利率是一個極大打擊，2021年整體毛利率下滑近10%就是結果。若公司決定發(fā)展成一家純薄利多銷的機加工企業(yè)，將極大影響到未來市場給與的估值想象空間。